La nueva crisis financiera por Mario Teijeiro

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          Luego de una seguidilla de crisis financieras emergentes en los 90, ahora la crisis se ha producido en los países centrales. Las crisis financieras son siempre consecuencia de los excesos que cometen los banqueros amparados por las garantías de depósitos y los auxilios de bancos centrales. El sistema financiero mundial debería cambiar su concepción básica para evitar los incentivos perversos que hoy existen, pero el cambio difícilmente ocurra pues las garantías estatales se asumen como normales y son muchos los intereses para mantener su actual alcance.

La naturaleza del problema

          El crecimiento de la intermediación financiera en los países desarrollados ha sido excepcional en la segunda mitad del siglo XX y en lo que va del siglo XXI, a tal punto que muchos identifican este proceso de globalización con la globalización financiera. En su reciente libro, Alan Greenspan muestra que desde 1946 los activos de los intermediarios financieros americanos han crecido en promedio 1.8 puntos por encima del PBI por año, un crecimiento acumulado que supera el 100% del PBI al cabo de 60 años. El endeudamiento de individuos ha aumentado hasta alcanzar 20% de sus activos y el endeudamiento empresario hasta alcanzar 43% de sus activos.

          ¿Cuáles son las razones de este crecimiento extraordinario? La primera explicación de Greenspan es que Estados Unidos -y otros países desarrollados- atraen los ahorros de países emergentes, que no encuentran en sus países la garantía a los derechos de propiedad que les proporciona el sistema financiero de los países centrales. La segunda explicación de Greenspan es que el crecimiento de la intermediación financiera es una consecuencia natural del progreso: “La deuda casi siempre va a crecer en relación al ingreso en la medida que exista una creciente división del trabajo y una creciente productividad”. Este argumento es vago y de muy dudosa validez para explicar el explosivo crecimiento de depósitos y deuda. Si la necesidad de financiar el desarrollo de nuevos negocios creciera más que el PBI, esas necesidades podrían atenderse mediante emisión de acciones y no mediante deuda. El hecho que el financiamiento mediante deuda haya crecido explosivamente en los países desarrollados necesita de otra explicación.

La explicación fundamental

          La explicación fundamental del explosivo crecimiento de la intermediación financiera es la garantía provista por los seguros de depósitos y el apoyo de los bancos centrales como prestamistas de última instancia. La banca es naturalmente una actividad que se presta al descalce de plazos y a la toma de riesgos excesivos, porque los banqueros asumen que la estabilidad de depósitos es una característica permanente. Pero los incentivos para asumir riesgos desmedidos son mucho mayores cuando el Estado garantiza los depósitos -y por lo tanto la expectativa de su estabilidad de depósitos es mayor aún-; y cuando los bancos centrales operan explícitamente como prestamista de última instancia, asegurándole a los bancos un financiamiento estatal al cual acudir si enfrentan problemas de liquidez.

          Con la garantía estatal, los banqueros asumen riesgos desproporcionados, prestando a largo plazo -hasta hipotecas a 30 años- con depósitos que son exigibles a pocos meses vista. Además la garantía estatal incentiva a los bancos a tener cada vez menos reservas líquidas y menos patrimonio para responder. “Los banqueros después de la guerra civil (americana) percibían la necesidad de respaldar el 40% de sus activos con patrimonio neto”, nos recuerda Greenspan. Hoy el Citibank está tratando de recapitalizarse para mantener un patrimonio sólo equivalente al 7% de sus activos, lo que pone en evidencia la vulnerabilidad que tiene frente a circunstancias adversas. Sólo las garantías del Estado más poderoso del mundo explican por qué Citibank asumió tantos riesgos y por qué sus depositantes siguen durmiendo tranquilos....

Las garantías estatales no son benignas

          El respaldo de los bancos centrales a la banca privada es una intervención estatal que hoy se asume como normal. Pero no es normal ni virtuosa. ¿Puede acaso considerarse normal financiar un préstamo hipotecario a 30 años con un depósito a 30 días? ¿Puede considerarse normal que los contribuyentes sean los garantes últimos de los excesos de los banqueros? El mundo vivió hasta 1930 sin estas garantías explicitas y fue la crisis del año 30 la que justificó un intervencionismo tan grande en materia financiera. La excusa fue evitar la repetición de corridas bancarias que llevaran a cortes del crédito capaces de arrastrar a depresiones económicas profundas, como la que vivió el mundo en la década del 30.

          Pero la solución adoptada no fue la acertada. El sistema de garantías no evitó la recurrencia de crisis financieras sino aumentó su frecuencia, pues creó incentivos para que los banqueros asumieran descalces y riesgos cada vez mayores. Los países desarrollados –con espaldas anchas para apoyar a sus bancos-, evitaron consecuencias catastróficas de las crisis financieras sobre el producto y el desempleo, pero a costa de hacerse cargo -y luego transferir a los contribuyentes- los costos de la imprudencia de los banqueros.

          Pero varios países emergentes no pudieron en las últimas décadas siquiera evitar crisis terminales, porque han tenido menos capacidades para desarrollar regulaciones y supervisiones eficientes; y particularmente porque los gobiernos emergentes son menos solventes y tienen límites para cumplir con las garantías prometidas a depositantes y banqueros. Cuando las crisis han sido de magnitud, los bancos centrales han podido apoyar a los bancos comerciales sólo hasta cierto punto y la defraudación a los depositantes ha sido repetidamente inevitable.

          La menor capacidad de absorción de crisis bancarias en países emergentes ha terminado en frecuentes crisis y en fuga de depósitos hacia países desarrollados que ofrecen más garantías. En última instancia el sistema financiero global ha derivado en una competencia por la capacidad de garantizar derechos de propiedad entre sistemas bancarios de países desarrollados y emergentes, que se ha resuelto claramente a favor de aquellos.

La nueva crisis financiera

          La crisis financiera del 2007 (posterior al libro de Greenspan) ha puesto una vez más en evidencia que los sistemas financieros apoyados por garantías estatales producen crisis recurrentes. En los 90, cuando los capitales de corto plazo fluían a los países emergentes, se sucedieron varias crisis en Rusia y el sudeste Asiático, hasta culminar con la Argentina en el 2001. Pero ahora, cuando los ahorros mundiales se han revertido, las crisis se producen en los países centrales y están alcanzando hasta sus bancos más prestigiosos.

          El origen de esta última crisis es evidente: inundados por los ahorros del resto del mundo, los bancos de países desarrollados se lanzaron a prestar en segmentos cada vez más riesgosos, como las hipotecas de deudores de baja calificación y los préstamos a fondos especulativos. La desregulada innovación financiera fue utilizada para crear instrumentos que diluyeron artificialmente el riesgo y para sacar los préstamos de mayor riesgo de los activos de los bancos. Los nuevos instrumentos permitieron ocultar que en última instancia el sistema financiaba préstamos a largo plazo y de riesgo creciente con depósitos a corto plazo de valor cierto.

          La primera consecuencia de esta crisis será la pérdida de capital de los accionistas de los bancos. Pero para que los bancos puedan seguir prestando y evitar un corte recesivo del crédito, es necesario que se recapitalicen; y esta necesidad lleva a una segunda consecuencia, que es la gradual pérdida de control de las instituciones financieras a manos de fondos soberanos de países petroleros y de otros países con ahorros excedentes. Estas consecuencias constituyen una solución de mercado perfectamente aceptable si fuera suficiente, ya que se evitaría que los entes reguladores se hagan cargo de pérdidas que en última instancia recaerían sobre los contribuyentes.

          Pero supongamos que esta (probable) resolución ideal se materializa y USA y otros países desarrollados recuperan la confianza total en sus sistemas financieros. En este caso lo que persistiría es la más importante de las consecuencias negativas, esto es, la continuidad de los desequilibrios mundiales, con los ahorros del mundo emergente financiando un consumo creciente o burbujas inmobiliarias en los países centrales. Esta situación luce como ideal para los intereses del sector financiero americano, pero no lo es para USA como país, ya que como consecuencia de que los ahorros foráneos financian mayor consumo, su tasa de ahorro ha bajado hasta el 13.5% del PBI. La supremacía económica americana se deteriorará rápidamente si continúa ahorrando tan poco y los fondos soberanos de los países con ahorros excedentes serán cada vez más propietarios de las empresas americanas y multinacionales.

          Esta situación tampoco es deseable para la economía mundial. Seria mas eficiente y produciría más crecimiento que los ahorros del mundo que convergen a los grandes centros financieros no financien consumo o burbujas inmobiliarias locales sino se reciclen a inversiones de riesgo en los lugares más rentables del planeta.

Una alternativa posible

          La solución de fondo para a) disminuir las vulnerabilidades del sistema financiero; b) aumentar la tasa de ahorro americana y mundial; c) aumentar la eficiencia con la que se invierten los ahorros mundiales; y d) reducir los desequilibrios globales, es disminuir las garantías estatales e ir hacia sistemas financieros en los cuales los riesgos de la inversión sean corridos por los ahorristas finales (individuos o fondos institucionales). Para ello sería necesario:

• En primer lugar, los bancos que gozan de garantías estatales deberían mantener patrimonios mínimos y reservas liquidas (en proporción a sus activos) que sean substancialmente superiores a las actuales.

• En segundo lugar, con sus depósitos a corto plazo los bancos deberían tener prohibido realizar préstamos a más mediano y largo plazo; y otorgar préstamos a individuos, empresas o entes estatales que tengan un endeudamiento global que supere relaciones muy prudentes.

• En tercer lugar, los bancos deberían tener prohibido prestar a vehículos o instituciones que a su vez invierten en activos riesgosos (instituciones de préstamos hipotecarios, fondos de inversión accionaria, fondos de cobertura, etc.). Es esencial prohibir a los bancos invertir –directa o indirectamente- en instrumentos “innovadores” que oculten sus riesgos.

• En cuarto lugar, ninguna institución no bancaria que invierta en activos de riesgo debería poder acceder a garantías de depósitos. Tampoco les estaría permitido garantizar liquidez a los inversores en los fondos de inversión de riesgo que comercializan.

Una reforma institucional de estos alcances reduciría drásticamente el rendimiento de depósitos a plazo fijo con respecto al rendimiento de las inversiones de riesgo (acciones, préstamos hipotecarios, bonos de deuda corporativa). Los instrumentos de mercado de capitales (acciones, bonos, fondos de inversión) aumentarían rápidamente en importancia con respecto a los depósitos bancarios, disminuyendo los riesgos contingentes del Estado frente a las imprudencias de los banqueros. Disminuiría el atractivo para que los ahorros del mundo emergente busquen refugio en USA y en otros países centrales. Habría más financiamiento disponible para inversiones de riesgo que asuman empresas multinacionales en todo el planeta y menos financiamiento para consumo en los países desarrollados.

Pero una reforma de esta naturaleza difícilmente se materialice en el corto plazo y en el mejor de los casos se verán avances lentos en esta dirección. La atracción de fondos del resto del mundo ha creado en los países centrales la sensación equívoca que los intereses de la actividad financiera coinciden con los intereses del país en su conjunto. Esto explica por qué Alan Greenspan denuncia tibiamente los incentivos perversos que las garantías provocan, pero no atina a sugerir cambios. Más aún, coincidentemente con los intereses financieros, cree que es conveniente desregular aún más la actividad manteniendo las actuales garantías, con la confianza que los excesos se evitarán por autorregulación del sistema.

Mientras tanto los banqueros y los ahorristas del mundo seguirán disfrutando de las garantías que les ofrecen los Estados -e indirectamente los contribuyentes- de los países centrales, hasta que las consecuencias acumuladas de estas políticas o crisis financieras más profundas pongan en evidencia la necesidad de cambiar.