EE.UU.: La Reserva Federal se equivoca por Lorenzo Bernaldo de Quirós

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         La Reserva Federal anunció el pasado 18 de marzo su disposición a comprar bonos del Tesoro estadounidense. El banco central estadpunidense va a financiar con la máquina de imprimir billetes la deuda pública. La probable explicación de ese movimiento es doble: primero, el gobierno estadounidense encuentra crecientes dificultades para cubrir en el depauperado mercado mundial de capitales su desequilibrio fiscal; segundo, la monetización de la deuda intenta evitar y/o reducir el efecto expulsión de la inversión y del consumo privado provocado por las voluminosas necesidades de financiación del sector público. La desagradable aritmética de esa política es clara: genera altas expectativas de inflación para la economía de los EE.UU. en el medio plazo y, en consecuencia, el hipotético impacto estimulante de la expansión fiscal-monetaria será de vida breve porque antes o después forzará a subir los tipos de interés lo que restará vigor a la recuperación de la economía.

         Las masivas inyecciones de liquidez realizadas por la FED tal vez sean lógicas para evitar el desplome del sistema de pagos pero no lo son si se convierten en un instrumento para soportar la política fiscal expansiva del gobierno de Obama. Ese tipo de “cooperación” es exactamente lo que la concesión de autonomía a los bancos centrales ha tratado siempre de evitar. El recurso a expansiones monetarias para convalidar las presupuestarias ha sido la fuente de la mayoría de los procesos inflacionarios registrados a lo largo de la historia. En los propios EE.UU., ese fue el origen de la Gran Inflación iniciada a mediados de los años sesenta y finalizada con la llegada de Ronald Reagan a la Casa Blanca y de Paul Volcker a la Reserva Federal en los ochenta del siglo pasado (Meltzer A.H., "Origins of the Great Inflation", Federal Reserve Bank of Saint Louis Review, 2005).

         Existen riesgos graves para la supervivencia de un régimen monetario no inflacionario en presencia de un déficit público elevado y permanente. Es improbable, por no decir imposible, que el primero sobreviva si el segundo no se corrige, salvo que la monetización de la deuda esté prohibida en los estatutos del instituto emisor. En caso contrario, la presión sobre el banco central para que financie el endeudamiento del Estado puede ser irresistible, sobre todo, en tiempos de crisis. En cualquier caso, la decisión de la Reserva Federal de cubrir mediante la creación de dinero el binomio déficit/deuda supone asumir que Bernanke, Obama o los dos no creen factible que la futura recuperación de la economía, la subida de los impuestos o el recorte del gasto sean alternativas reales para producir un descenso significativo del endeudamiento del sector público. Por eso, la FED actúa ahora porque piensa que, si espera más tiempo para iniciar la financiación monetaria, los intereses acumulados de la deuda y, por tanto, el tamaño de la misma serán mayores y, en consecuencia, también lo será la tasa de inflación futura (Sargent T.J. y Wallace N., "Some Unpleasant Monetarist Arithmetic", Federal Reserve Bank of Minneapolis, 1981).

         La estrategia coordinada de la FED y del Tesoro estadounidenses tiene también importantes implicaciones globales. La posición internacional de los EE.UU. es delicada en tanto el grueso del déficit presupuestario y de la balanza de pagos por cuenta corriente es financiado por inversores extranjeros, mayoritariamente públicos. Los países del sudeste asiático y las petro-monarquías han acumulado activos en dólares bien por razones meta-económicas bien para mantener artificialmente tipos de cambio competitivos. Si, como es inevitable, la laxitud de la FED y la ampliación del desequilibrio del sector público presionan a la baja sobre la cotización del dólar, los incentivos para que los tenedores activos denominados en billetes verdes los vendan son muy elevados y la posibilidad de un desplome de la divisa estadounidense adquiere altas probalidades de materialización. Esto tendría un impacto muy negativo sobre otras áreas económicas, por ejemplo la Eurozona, que verían apreciarse su moneda en un escenario recesivo mundial. En este contexto… ¿Sería capaz la FED de subir tipos para defender el dólar? Es dudoso que lo haga.

         La mezcla de políticas adoptada por EE.UU. es insostenible. Por un lado, la financiación monetaria del déficit público sólo lleva a disparar la inflación; por otro, el mantenimiento de unos niveles de endeudamiento estratosféricos exige niveles de impuestos incompatibles con el crecimiento económico. Esta realidad está sepultada por gravedad de la crisis y por el imperativo voluntarista de que hay que hacer algo para salir de ella. Los dioses ciegan a quienes quieren perder.

         Sin embargo, la estrategia desplegada por la Reserva Federal y por el Tesoro conduce de manera inexorable a un nuevo ajuste después de la recesión. No sólo será necesario introducir una severa restricción monetaria para combatir la inflación sino aplicar una fuerte contracción del gasto para volver a la senda de un crecimiento estable y sostenido. De lo contrario, EE.UU. entrará, créanlo, en una situación similar a la de los setenta. En los errores de política económica actual están las causas que van a producir una recuperación débil y corta.

         En economía no hay comidas gratis. Los excesos monetarios y fiscales se pagan. Cuanto mayores sean éstos, más alto es el precio. Aunque dolorosa, esta lección quizá sirva para devolver a su tumba a un keynesianismo cañí que nunca debió salir de ella. Si no se produce un giro en la política de la Casa Blanca y no parece probable, la herencia económica de Obama será un pesado lastre para América y para el mundo.

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